定向降准以小微名义看懂政策心路历程破碎机

定向降准以小微名义 看懂政策心路历程

定向降准以小微名义 看懂政策心路历程2018-06-25 09:20:52 来源：中国金融四十人论坛分享到：定向降准终于来了。

就在刚才，据中国人民银行网站消息，为进一步推进市场化法治化“债转股”，加大对小微企业的支持力度，中国人民银行决定，从2018年7月5日起，下调国有大型商业银行、股份制商业银行、邮政储蓄银行、城市商业银行、非县域农村商业银行、外资银行人民币存款准备金率0.5个百分点。鼓励5家国有大型商业银行和12家股份制商业银行运用定向降准和从市场上募集的资金，按照市场化定价原则实施“债转股”项目。支持“债转股”实施主体真正行使股东权利，参与公司治理，并推动混合所有制改革。定向降准资金不支持“名股实债”和“僵尸企业”的项目。同时，邮政储蓄银行和城市商业银行、非县域农商行等中小银行应将降准资金主要用于小微企业贷款，着力缓解小微企业融资难融资贵问题。

央行有关负责人答记者问时表示，此次定向降准是为了落实6月20日国务院常务会议的有关部署，共可释放资金约7000亿元，有利于稳步推进结构性去杠杆，有利于加大对小微企业等薄弱环节的支持力度，属于定向调控和精准调控。

此前，中国金融四十人论坛(CF40)旗下北方新金融研究院(NFI)发表文章回顾总结了近期市场动态，认为自4月18日央行宣布定向降准之后，市场上所有发生的一切已经为定向降准埋下了伏笔。

引子：信用债违约潮、去杠杆之争

4月份以来，债市违约掀起新一轮高潮。民企背景的上市公司成为本轮违约潮的主角。(详情请戳：上市公司成主角，这波违约潮何时了？)

5月31日，CF40成员、安信证券首席经济学家高善文在安信证券策略会上以《去杠杆之殇》为题，提出政策制定者要反思去杠杆政策之得失，高善文引用美国大萧条和08年金融危机的案例呼吁去杠杆需要在宽松的、低利率的货币政策环境下进行，而目前“紧信用+严监管”政策导向下，导致去杠杆适得其反，杠杆越去越多，民营企业还成了背锅侠……高善文的观点引起了媒体和其他一些市场人士的反击，但揭示了今年以来流动性承压和融资利率飙升的现实。

6月1日，央行宣布适当扩大中期借贷便利(MLF)担保品范围，将“不低于AA级的小微企业、绿色和“三农”金融债券，AA+、AA级公司信用类债券(优先接受涉及小微企业、绿色经济的债券)，优质的小微企业贷款和绿色贷款”纳入担保品范围。央行的MLF抵押品扩容成功消减了市场关于6月底流动性关口央行降准的预期，受信用债违约拖累的债市信心得到了一定程度的鼓励。

5月经济、金融数据引人担忧

但是，5月经济数据表现不佳再度加剧市场担忧。

6月12日，5月金融数据出炉，表内贷款和表外融资双双低于预期，7000多亿的社会融资规模环比/同比都出现了大幅萎缩，被媒体称之为社融断崖下滑，金融去杠杆引发的信用紧缩恐慌再度来袭。

6月14日，5月宏观数据公布，除了房地产投资和工业生产差强人意外，基建投资、消费数据都出现了明显下滑，基建投资甚至出现了单月负增长(从4月份的+6%到5月份-1.1%)。社会消费品零售总额增速创15年来新低(同比名义增长8.5%，扣除价格因素实际增长6.8%)，其中多个零售商品类别连续3个月出现增速下滑。

基建投资大幅重挫背后，财政和信贷政策对地方债务的全面清理是一个重要原因。CF40特邀成员、中金首席经济学家梁红认为，“本轮信用债违约潮很大程度上是多项‘去杠杆、防风险’政策叠加的副作用”。梁红呼吁，“去杠杆不能‘单兵突进’，与金融去杠杆相配合的财税改革、各项市场及制度的建设缺一不可。”

6月14日，上海陆家嘴(17.280, 0.00, 0.00%)金融论坛开幕。银保监会主席郭树清、央行行长易纲等金融监管高层悉数到场。

郭树清对去杠杆、债务违约、金融监管、银行理财、非法集资等热点问题进行了回应。郭树清主席表达了“市场经济下出现债务违约是十分正常的现象”之观点，且明确排除了政府在本轮违约潮中出手全面救助企业的可能性。这让一些缺乏应有的紧迫感和危机意识，对去产能、去杠杆心存侥幸，对不良资产处置和“僵尸企业”出清等待观望、犹豫不决，总希望国家出台政策给予救助的银行和企业的心“凉凉”。

央行行长易纲则将目光对准小微企业融资问题。易纲指出，小微企业对经济发展起着尤为重要的作用。央行要从准备金、再贷款、再贴现等货币政策方面上提高银行对小微企业的支持，金融监管机构要考虑小微企业的风险定价，商业银行也要从内部转移定价等方面为小微企业服务。易纲特别指出，要聚焦单户授信在500万以下的贷款，将其作为政策的聚焦点和发力点。目前人民银行会同有关部门正在协商出台一个对小微企业改善服务、增加对小微企业贷款的综合政策。——这与20日召开的国务院常务会议的主旨不谋而合。

但是，刚刚从中财办副主任退下来的杨伟民则直言不讳地评论了中国当前的房地产行业、国企、地方政府和金融部门：

房地产行业——风险累积，近期又乱象丛生，成为最容易引爆风险的定时炸弹，行政性措施已经不能根治。

国企——如果不清理死窟窿就没有水支撑新的经济活动。

地方政府——正在变换花样的举债，地方政府不能只借钱不还钱，新官不买旧账。

金融部门——如果金融部门孤军奋战其他部门袖手旁观这场战役是打不好的。

杨伟民的话反映出当前地方政府、开发商、国企等多方利益集团对结构性去杠杆施加了巨大压力，他对金融部门的评述则正应了梁红的担心——金融业去杠杆真的是在单兵突进，孤军奋战。

资本市场失血、贸易战升级

6月以来，资本市场大事不断：

6月8日，富士康工业富联(18.720, 0.00, 0.00%)上市。

6月11日，宁德时代(66.550, 0.00, 0.00%)上市。

6月11日-15日，6只最高筹资额达3000亿的独角兽基金销售潮。

独角兽企业接连上市，A股流动性将面临极大考验，资本市场一片风雨飘摇。自6月8日以来，上证指数下跌倾角加大。

与此同时，中美贸易战再度升级。6月15日，美国总统特朗普宣布对原产于中国的500亿美元商品征收惩罚性关税。商务部迅速做出反应。国务院关税税则委员会随即公布了对原产于美国的500亿美元进口商品加征关税的公告。

不过，特朗普变本加厉。6月19日，特朗普政府宣布计划对额外2000亿美元的中国商品加征10%的关税，并称如果中国采取回击，美国将继续对更多中国商品征税。

同日，A股恐慌性重挫，上证综指下跌3.78%。中国经济可谓内忧外患同时来袭。

当晚，央行行长易纲在接受上海证券报采访时，对A股大跌做出回应。易纲表示，上证综指下跌3.78%“主要受情绪影响”，“金融市场波动受多种因素影响，股市出现波动主要受情绪影响，周边股市也都出现一定程度的下跌。既然是市场，就会有涨有跌，投资者应该保持冷静，理性看待”。中国人民银行行长如此迅速地对股市波动发表谈话，历史罕见。

易纲除了分析行情波动的原因，提醒投资者冷静之外，还特别强调了三个意思：第一，我国经济基本面良好，资本市场有条件健康发展，他对此充满信心；第二，中国内需市场、内生潜力巨大，能够应对各种贸易摩擦；第三，人民银行重视外部冲击影响，采取措施保持流动性合理稳定。他特别提到“将前瞻性地做好相关政策储备”。

高层去杠杆决心不变

从去年7月的第五次全国金融工作会议、到去年10月份的十九大和年底的中央经济工作会议，再到今年的两会，中国金融高层反复重申打好金融防风险攻坚战的重要性和必要性。

在本次陆家嘴论坛上，中国银保监会主席郭树清及央行研究局局长徐忠分别表示“官方不会因违约潮而停止金融去杠杆”，“打破金融机构普遍存在的财政兜底的幻觉”，并强调无论是对企业、对金融机构还是对政府的“去杠杆”工作都还将延续。

郭树清还自挂帅银保监会以来，首次全面公开地阐述了监管逻辑和政策思路。他对防范金融风险提出了九大原则：一是底线思维，防患未然；二是稳定大局，逐步加严，充分考虑机构和市场的承受能力；三是统筹兼顾，突出重点，善于抓住主要矛盾；四是区别对待，分类施策，根据不同领域、不同市场的金融风险情况，采取差异化、个性化的办法；五是抓住时机，攻坚克难，勇于直面问题，及时消除隐患；六是标本兼治，依法规范；七是回归本源，服务实体；八是深化改革，扩大开放；九是坚持党的领导和群众路线，防范化解金融风险必须坚持党中央的集中统一领导，确保金融改革发展正确方向，并服从服务于人民群众的根本利益。

徐忠则提到，“货币政策空间很小。未来围绕高质量发展和防风险，核心在于提高生产力，关键在于财税体制改革。财税体制改革滞后是各项生产要素成本上升主要原因。”

6月18日，央行就金融市场流动性做出回应。央行有关负责人表示，总体看，稳健中性的货币政策取得了较好成效，银行体系流动性合理稳定，货币信贷和社会融资规模适度增长，市场利率基本平稳，综合社会融资成本稳中有所下降，金融对实体经济的支持力度较为稳固，为服务实体经济、防控金融风险发挥了重要作用。

可见，未来，金融去杠杆、金融防风险、经济转型的政策中长期目标将毫不动摇地坚持下去。

大幅放松不可为 定向降准顺理成章

不存在没有痛苦的去杠杆，也不存在没有市场出清的去杠杆。国企也好、地方政府也好，金融市场参与者也好，都要做好打破刚性兑付的心理准备。

今年以来债券发行利率和银行贷款利率普遍上涨了30%-50%，中小企业在这种背景下面临极大的流动性压力。所以，央行特别将“不低于AA级的小微企业金融债券”扩大到MLF担保品范围。20日，又任命刘鹤出任国务院促进中小企业发展工作领导小组组长。同时，20日的国务院常务会议为缓解小微企业融资难融资贵，部署了一系列措施。

另外，6月19日，徐忠在央行网站发表的题为《经济高质量发展阶段的中国货币调控方式转型》的工作论文中，9次提及降准。徐忠认为，2017年以来，我国加强了金融监管力度，随着各项监管措施逐步到位，大量表外业务回归表内。在金融市场风险得到有效缓释的同时，银行资本充足度和准备金也将面临明显约束。我国应适度降低法定准备金要求，从而降低金融及结构的准备金负担，畅通利率传导机制。

以小微的名义无疑顺理成章。(本文来源：北方新金融研究院)

北方新金融研究院由中国金融四十人论坛发起，与天津市人民政府战略合作。研究院由中国银行(3.740, 0.00, 0.00%)业监督管理委员会原副主席蔡鄂生担任院长，由天津市代表性金融机构担任创始理事单位。

研究院致力于新金融领域的政策研究，力争成为北方首屈一指的新金融智库，努力提供一流的研究产品，开展高层次、有实效的研讨活动，为天津金融创新发展搭建一流的研究与交流平台，为天津金融创新运营示范区建设献计献策，并服务于京津冀协同发展国家战略。

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